Global view: Дисбалансы TARGET2 – симптомы, а не следствие кризиса (часть 1)
На русскоязычных ресурсах тема дисбалансов TARGET2 практически не упоминается, хотя на Западе по этому вопросу идут жаркие споры и дебаты. Решил восполнить этот пробел. Кому интересно, запасайтесь попкорном, исследование достаточно большое. В 3-х частях, из-за ограничений по символам.
За необычайной щедростью Европейского Центрального Банка, активно снабжающего европейские финансовые институты масштабными объемами ликвидности, стоят значительные риски. Вынужденные, с точки зрения главы ЕЦБ Марио Драги, беспрецедентные вливания в банковскую систему Европы через механизмы долгосрочного рефинан-сирования (LTRO) в объеме более 1 трлн. евро с декабря 2011 г., нарушили нормальный круговорот денег и лишь усугубили существующие дисбалансы внутри Евросистемы.
Операции LTRO поставили национальные центробанки ряда европейских стран в крайнюю зависимость от денег ЕЦБ – и в первую очередь это касается Испании и Италии, на которых приходится 2/3 всех долгосрочных еврокредитов.
Источник: Bloomberg
Кто же в действительности фондирует финансовую систему Италии и Испании? Германия. А точнее немецкий Бундесбанк.
Для полного понимания того, как происходит процесс финансирования европейской периферии необходимо разобраться в вопросе функционирования европейской межбанковской системы TARGET2 (Trans-European Automated Real-time Gross Settlement Express Transfer System 2), отражающей движение средств между семнадцатью европейскими центральными банками, которые вместе с ЕЦБ формируют Евросистему (ECSB).
Тот факт, что Бундесбанк имеет большие требования в TARGET2 (актив баланса) на Евросистему, в то время как национальные центральные банки европейской периферии вместе имеют одинаково большие обязательства, просто отражает, что многие из вновь созданных денег ЕЦБ оказались в Германии.
На представленном ниже графике отражены обязательства (со знаком “+”) и требования (со знаком “–“) стран в платежной системе TARGET2. Италия, Испания, Греция, Португалия и Франция формируют обязательства (пассив), а Германия, Бельгия, Финляндия, Нидерланды и Австрия формируют требования (актив) в системе TARGET2.
TARGET2 – скрытая форма фонда спасения европейской периферии?
Бросающиеся в глаза растущие дисбалансы системы TARGET2 (в особенности по балансу Бундесбанка) раскололи европейское экономическое сообщество на два противоборствующих лагеря.
Некоторые экономисты, такие как Ханс-Вернер Зинн, ставят систему TARGET2 в один ряд с европейскими фондами спасения и финансовой стабильности. Другие, такие как Юрген Старк, бывший член правления ЕЦБ, яростно опровергают эту точку зрения. Мнение последних разделяет Глава ЕЦБ Марио Драги и Глава Немецкого федерального банка – Бундесбанка — Йенс Вайдман, опубликовавший 13 марта 2012 г. свое развернутое мнение по вопросу функционирования и целей TARGET2.
Действительно, баланс системы TARGET2 претерпел существенные изменения с момента начала финансового кризиса. В то время, как страны европейской периферии формируют обязательства против ЕЦБ в системе TARGET2, требования со стороны немецкого Бундесбанка, отражаемые в активе баланса клиринговой системы, июне 2012 г. достигли рекордных €711 млрд. (€8,8 тыс. в пересчете на каждого немца). Этот раздел является крупнейшим и самым быстрорастущим на балансе немецкого ЦБ, так же как источником многих недоразумений и дебатов.
Действительно ли TARGET2 является скрытой формой фонда спасения, поддерживающего жизнеспособность стран европейской периферии?
Механизм TARGET2
Объясним работу механизма TARGET2, начав с простого примера, отражающего движение платежей между банками одной страны. Если клиент, обслуживающийся в банке A, отправляет деньги клиенту, работающему через банк B, для оплаты каких-либо обязательств (к примеру, товаров), то эта сумма отображается по дебету его счета в банке A. Платежи между банком А и B осуществляются через обменную систему центрального банка. Данная сумма поступает на дебет счета банка A, открытого в центральном банке, эта же сумма отображается по кредиту счета банка B в этом же центральном банке. Сальдо баланса ЦБ не меняется, так эта операция является простым переводом резервов с одного счета на другой без возникновения каких-либо обязательств коммерческих банков перед ЦБ.
При этом клиент B имеет положительное сальдо по текущему счету, клиент A – отрицательное.
Теперь рассмотрим процесс проведения подобной транзакции при условии, что банк А и банк Б расположены в разных странах, где банк А (обозначим его как “периферийный” – Испания, Португалия, Греция и т.п.) расположен на периферии Еврозоны, а банк B (“основной” – Германия и т.п.) — в основной части Еврозоны.
В Таблице 1 изображены балансы всех четырех участников, вовлеченных в процесс транзакции. Предположим, что периферийный (испанский Santander) и основной банк (немецкий Commerzbank) выдали корпоративные кредиты отечественным предприятиям в размере €100, и эти займы финансируются за счет привлечения депозитов и инструментов денежного рынка (в нашем примере — выпуска облигаций); рынком капитала систему перегружать не будем. У каждого коммерческого банка открыты депозиты в центральных банках своих стран. ЦБ, в свою очередь, имеют соответствующие обязательства и требования перед коммерческими банками.
Таблица 1. Исходное состояние. Испанский банк Santander и немецкий Commerzbank выдали кредиты на €100. Под эти кредиты привлечены депозиты и инструменты денежного рынка в размере €100. Норма банковского резервирования равна 10%.*
*Пример гипотетический, цифры условные
Совершение транзакций
Теперь предположим, что предприятие, расположенное в периферийной стране (Испании) планирует приобрести станок за €10 у производителя, находящегося в основной части еврозоны (Германии). Для этого, предприятие берет кредит на €10 в коммерческом банке периферии (Santander) и просит отправить платеж производителю, счет которого открыт в основном банке (Commerzbank). Операции банков проходят через их собственные ЦБ. Но, так как коммерческие банки расположены в разных странах, их центральные банки также оказываются вовлеченными в процесс транзакции.
На первом этапе транзакции, у центробанка периферии возникает требование против банка основ-ного (первый должен второму) в размере €10. Обязательства ЦБ периферии увеличиваются на те же €10 в тот момент, когда деньги поступают на счет основного ЦБ, а требования основного ЦБ против ЦБ периферии также увеличи-ваются на €10. Далее, по кредиту счета основного ЦБ отображается сумма в €10.
Обязательства Commerzbank увеличились на €10, т.к. производитель станков A положил деньги в банк, после того, как получил их от покупателя B.
Остается вопрос в том, как периферийный банк фондирует выданный корпоративный кредит. Одна из возможностей – выпустить долговые бумаги (облигации) в объеме тех же €10. Банк основной, в условиях данной упрощенной модели, выступает покупателем таких облигаций. Так как в ходе первой транзакции его депозит увеличился на €10, он может инвестировать эти средства в какие-либо активы. Банк основной покупает облигации, выпущенные банком периферии, и эти средства выводятся из системы центробанков (см. Таблицу 2).
Таблица 2. Santander выдал кредит предприятию, располагающемуся на территории Испании, в размере €10. Santander профинансировал выданный кредит через выпуск своих облигаций (объем выпуска равен сумме выданного кредита), которые купил Commerzbank.*
*Пример гипотетический, цифры условные
*Для Сommerzbank важно, чтобы Santander обеспечивал выданные им кредиты качественным залогом. В случае, если залоговая база обесценится, Santanderможет просто стать банкротом с соответствующими последствиями для Commerzbank.
По факту проведения подобной транзакции необходимо отметить следующее:
1. Когда банк периферии занимает у основного, у первого расширяется дефицит по текущему счету.
Компания купила станок у производителя из основной страны, заняв €10 у банка периферии, который в свою очередь профинансировал выданный кредит через сбережения фирмы-производителя станка (депозит на счету банка фирмы-производителя увеличен на €10), благодаря которым появилась возможность использовать инструменты денежного рынка (в нашем упрошенном случае — средства пошли на покупку долговых обязательств периферийного банка).
В макроэкономическом масштабе – дефицит по текущему счету у стран европейской периферии против основных стран достигает рекордных значений. Дефицит счета текущих операций означает, что страна тратит больше, чем она зарабатывает.
Германия, для того, чтобы обеспечить рынок сбыта для своей продукции в рамках Еврозоны, сама фондирует периферийные страны, в результате чего у последних появляется возможность выдавать кредиты населению и отечественным пред-приятиям на покупку немецких товаров. Система хорошо работала вплоть до начала финансового кризиса. Активы сжались из-за обесценения (банки периферии имели обширные позиции на финансовых рынках PIIGS), а обязательства остались – образовался разрыв.
2. При условии финансовой стабильности кредитные риски основных стран распространяются исключительно на их банковский сектор
3. При условии финансовой стабильности риски центральных банков сведены к минимуму – в нашем упрошенном случае они просто обеспечивают возможность проведения платежей между финансовыми организациями, и кредитования периферийных стран Еврозоны основными
4. Дисбалансов в европейской платежной межбанковской системе TARGET2 не возникает, так как изменений в объеме обязательств и требований между центральными банками нет. Соответственно, нет и чистых обязательств (net claims). Хотя, дефицит по текущему счету у периферии против основных возникает.
Продолжение в и
При подготовке данного исследования были использованы материалы , , , UBS, , исследование Ульриха Биндсайля (Ulrich Bindseil) и Филиппа Кенига (Philipp König) — и многие другие.
Главный редактор: (за что ему огромное спасибо!)
За необычайной щедростью Европейского Центрального Банка, активно снабжающего европейские финансовые институты масштабными объемами ликвидности, стоят значительные риски. Вынужденные, с точки зрения главы ЕЦБ Марио Драги, беспрецедентные вливания в банковскую систему Европы через механизмы долгосрочного рефинан-сирования (LTRO) в объеме более 1 трлн. евро с декабря 2011 г., нарушили нормальный круговорот денег и лишь усугубили существующие дисбалансы внутри Евросистемы.
Операции LTRO поставили национальные центробанки ряда европейских стран в крайнюю зависимость от денег ЕЦБ – и в первую очередь это касается Испании и Италии, на которых приходится 2/3 всех долгосрочных еврокредитов.
Источник: Bloomberg
Кто же в действительности фондирует финансовую систему Италии и Испании? Германия. А точнее немецкий Бундесбанк.
Для полного понимания того, как происходит процесс финансирования европейской периферии необходимо разобраться в вопросе функционирования европейской межбанковской системы TARGET2 (Trans-European Automated Real-time Gross Settlement Express Transfer System 2), отражающей движение средств между семнадцатью европейскими центральными банками, которые вместе с ЕЦБ формируют Евросистему (ECSB).
Тот факт, что Бундесбанк имеет большие требования в TARGET2 (актив баланса) на Евросистему, в то время как национальные центральные банки европейской периферии вместе имеют одинаково большие обязательства, просто отражает, что многие из вновь созданных денег ЕЦБ оказались в Германии.
На представленном ниже графике отражены обязательства (со знаком “+”) и требования (со знаком “–“) стран в платежной системе TARGET2. Италия, Испания, Греция, Португалия и Франция формируют обязательства (пассив), а Германия, Бельгия, Финляндия, Нидерланды и Австрия формируют требования (актив) в системе TARGET2.
TARGET2 – скрытая форма фонда спасения европейской периферии?
Бросающиеся в глаза растущие дисбалансы системы TARGET2 (в особенности по балансу Бундесбанка) раскололи европейское экономическое сообщество на два противоборствующих лагеря.
Некоторые экономисты, такие как Ханс-Вернер Зинн, ставят систему TARGET2 в один ряд с европейскими фондами спасения и финансовой стабильности. Другие, такие как Юрген Старк, бывший член правления ЕЦБ, яростно опровергают эту точку зрения. Мнение последних разделяет Глава ЕЦБ Марио Драги и Глава Немецкого федерального банка – Бундесбанка — Йенс Вайдман, опубликовавший 13 марта 2012 г. свое развернутое мнение по вопросу функционирования и целей TARGET2.
Действительно, баланс системы TARGET2 претерпел существенные изменения с момента начала финансового кризиса. В то время, как страны европейской периферии формируют обязательства против ЕЦБ в системе TARGET2, требования со стороны немецкого Бундесбанка, отражаемые в активе баланса клиринговой системы, июне 2012 г. достигли рекордных €711 млрд. (€8,8 тыс. в пересчете на каждого немца). Этот раздел является крупнейшим и самым быстрорастущим на балансе немецкого ЦБ, так же как источником многих недоразумений и дебатов.
Действительно ли TARGET2 является скрытой формой фонда спасения, поддерживающего жизнеспособность стран европейской периферии?
Механизм TARGET2
Объясним работу механизма TARGET2, начав с простого примера, отражающего движение платежей между банками одной страны. Если клиент, обслуживающийся в банке A, отправляет деньги клиенту, работающему через банк B, для оплаты каких-либо обязательств (к примеру, товаров), то эта сумма отображается по дебету его счета в банке A. Платежи между банком А и B осуществляются через обменную систему центрального банка. Данная сумма поступает на дебет счета банка A, открытого в центральном банке, эта же сумма отображается по кредиту счета банка B в этом же центральном банке. Сальдо баланса ЦБ не меняется, так эта операция является простым переводом резервов с одного счета на другой без возникновения каких-либо обязательств коммерческих банков перед ЦБ.
При этом клиент B имеет положительное сальдо по текущему счету, клиент A – отрицательное.
Теперь рассмотрим процесс проведения подобной транзакции при условии, что банк А и банк Б расположены в разных странах, где банк А (обозначим его как “периферийный” – Испания, Португалия, Греция и т.п.) расположен на периферии Еврозоны, а банк B (“основной” – Германия и т.п.) — в основной части Еврозоны.
В Таблице 1 изображены балансы всех четырех участников, вовлеченных в процесс транзакции. Предположим, что периферийный (испанский Santander) и основной банк (немецкий Commerzbank) выдали корпоративные кредиты отечественным предприятиям в размере €100, и эти займы финансируются за счет привлечения депозитов и инструментов денежного рынка (в нашем примере — выпуска облигаций); рынком капитала систему перегружать не будем. У каждого коммерческого банка открыты депозиты в центральных банках своих стран. ЦБ, в свою очередь, имеют соответствующие обязательства и требования перед коммерческими банками.
Таблица 1. Исходное состояние. Испанский банк Santander и немецкий Commerzbank выдали кредиты на €100. Под эти кредиты привлечены депозиты и инструменты денежного рынка в размере €100. Норма банковского резервирования равна 10%.*
*Пример гипотетический, цифры условные
Совершение транзакций
Теперь предположим, что предприятие, расположенное в периферийной стране (Испании) планирует приобрести станок за €10 у производителя, находящегося в основной части еврозоны (Германии). Для этого, предприятие берет кредит на €10 в коммерческом банке периферии (Santander) и просит отправить платеж производителю, счет которого открыт в основном банке (Commerzbank). Операции банков проходят через их собственные ЦБ. Но, так как коммерческие банки расположены в разных странах, их центральные банки также оказываются вовлеченными в процесс транзакции.
На первом этапе транзакции, у центробанка периферии возникает требование против банка основ-ного (первый должен второму) в размере €10. Обязательства ЦБ периферии увеличиваются на те же €10 в тот момент, когда деньги поступают на счет основного ЦБ, а требования основного ЦБ против ЦБ периферии также увеличи-ваются на €10. Далее, по кредиту счета основного ЦБ отображается сумма в €10.
Обязательства Commerzbank увеличились на €10, т.к. производитель станков A положил деньги в банк, после того, как получил их от покупателя B.
Остается вопрос в том, как периферийный банк фондирует выданный корпоративный кредит. Одна из возможностей – выпустить долговые бумаги (облигации) в объеме тех же €10. Банк основной, в условиях данной упрощенной модели, выступает покупателем таких облигаций. Так как в ходе первой транзакции его депозит увеличился на €10, он может инвестировать эти средства в какие-либо активы. Банк основной покупает облигации, выпущенные банком периферии, и эти средства выводятся из системы центробанков (см. Таблицу 2).
Таблица 2. Santander выдал кредит предприятию, располагающемуся на территории Испании, в размере €10. Santander профинансировал выданный кредит через выпуск своих облигаций (объем выпуска равен сумме выданного кредита), которые купил Commerzbank.*
*Пример гипотетический, цифры условные
*Для Сommerzbank важно, чтобы Santander обеспечивал выданные им кредиты качественным залогом. В случае, если залоговая база обесценится, Santanderможет просто стать банкротом с соответствующими последствиями для Commerzbank.
По факту проведения подобной транзакции необходимо отметить следующее:
1. Когда банк периферии занимает у основного, у первого расширяется дефицит по текущему счету.
Компания купила станок у производителя из основной страны, заняв €10 у банка периферии, который в свою очередь профинансировал выданный кредит через сбережения фирмы-производителя станка (депозит на счету банка фирмы-производителя увеличен на €10), благодаря которым появилась возможность использовать инструменты денежного рынка (в нашем упрошенном случае — средства пошли на покупку долговых обязательств периферийного банка).
В макроэкономическом масштабе – дефицит по текущему счету у стран европейской периферии против основных стран достигает рекордных значений. Дефицит счета текущих операций означает, что страна тратит больше, чем она зарабатывает.
Германия, для того, чтобы обеспечить рынок сбыта для своей продукции в рамках Еврозоны, сама фондирует периферийные страны, в результате чего у последних появляется возможность выдавать кредиты населению и отечественным пред-приятиям на покупку немецких товаров. Система хорошо работала вплоть до начала финансового кризиса. Активы сжались из-за обесценения (банки периферии имели обширные позиции на финансовых рынках PIIGS), а обязательства остались – образовался разрыв.
2. При условии финансовой стабильности кредитные риски основных стран распространяются исключительно на их банковский сектор
3. При условии финансовой стабильности риски центральных банков сведены к минимуму – в нашем упрошенном случае они просто обеспечивают возможность проведения платежей между финансовыми организациями, и кредитования периферийных стран Еврозоны основными
4. Дисбалансов в европейской платежной межбанковской системе TARGET2 не возникает, так как изменений в объеме обязательств и требований между центральными банками нет. Соответственно, нет и чистых обязательств (net claims). Хотя, дефицит по текущему счету у периферии против основных возникает.
Продолжение в и
При подготовке данного исследования были использованы материалы , , , UBS, , исследование Ульриха Биндсайля (Ulrich Bindseil) и Филиппа Кенига (Philipp König) — и многие другие.
Главный редактор: (за что ему огромное спасибо!)
Код для вставки в блог
12 июля 2012, 17:39