Обзор HSBC: «Периферийные страны Еврозоны. Обманчивое спокойствие»
/uploads/images/
ПЕРИФЕРИЙНЫЕ СТРАНЫ ЕВРОЗОНЫ
Обманчивое спокойствие
Снижение стоимости заимствований и медленный прогресс на пути жесткой экономии…
…не сможет стабилизировать долговую нагрузку в некоторых периферийных странах Еврозоны, если экономический рост серьезно не ускорится
Реформы все еще необходимы, то же самое можно сказать и о дальнейшей интеграции, иначе опасения насчет финансовой устойчивости опять выйдут на передний план
Фокус на фундаментальных вопросах
В последнее время на рынках долговых обязательств периферийных стран господствовало умиротворение. Менее чем через два месяца после того, как пришлось ввести контроль над движением капитала на Кипре, доходность по облигациям периферийных стран Еврозоны обновила минимумы с зимы 2010 года. Однако рост доходности облигаций по всему миру и усиление волатильности в прошлом месяце, которые также отразились на периферийных странах Еврозоны, свидетельствуют о том, что скоро фундаментальные вопросы опять приобретут большое значение. На данный момент периферийным странам еще далеко до устойчивости. Рост не возобновляется, безработица поднимается до социально неприемлемого уровня, а прогнозы суверенного долга постоянно пересматриваются. Эта экономическая реальность подталкивает к мысли о том, что финансовые рынки могут внезапно выйти из своего благодушного состояния. Такое спокойствие, которое царит на рынках сейчас, является ненадежным.
Прогноз
Ралли на рынках государственных долговых обязательств и более детализированный подход к жестким мерам экономии, который сейчас практикуется в Еврозоне, не будут способствовать стабилизации долговой нагрузки в некоторых периферийных странах в ближайшее время. Таким образом, некоторые страны Еврозоны, вполне возможно, будут развиваться по следующим четырем сценариям:
1) Рост выше ожиданий
Дефицит бюджета и прогнозы по госдолгу сильно зависят от ожиданий по номинальному росту ВВП. Если экономический рост будет хотя бы немного выше ожидаемого, то долговая нагрузка гораздо быстрее станет легче. Данный сценарий является самым желанным, однако, события последнего времени показывают, что он еще и наименее вероятный, в особенности в краткосрочной перспективе. Хотя положительные факторы все же имеют место: в странах Еврозоны наблюдается медленный рост инфляции, что позитивно отражается на реальной заработной плате. Кроме того, они почувствуют гораздо меньше давления от ужесточения фискальной политики. Однако внутренний спрос продолжит снижение в этом году и вряд ли сможет самостоятельно увеличиться в 2014 году.
2) «Японизация»
В 2010 году эксперты HSBC предполагали, что Еврозона может на некоторое время продолжить развитие по сценарию Японии с ее низким ростом и низкой инфляцией, по которому все больше частных сбережений перемещается в финансирование государственных облигаций и по которому, даже когда назревает некоторое восстановление, банковская система, не обладающая достаточным капиталом, оказывается неспособной его поддержать. После событий 2010 – 2012 гг. данный сценарий представляется еще более вероятным для некоторых стран Еврозоны. Однако «японизация» большой части Еврозоны будет представлять собой серьезный барьер на пути установления единой монетарной политики в группе все более различных между собой экономик.
3) Обобществление долговых обязательств
Есть также возможность еще большей интеграции Еврозоны, при которой будет создана федеральная фискальная система с большим общим бюджетом, а его расходы будут определяться посредством некоего единого политического процесса. Будут выпущены единые облигации и новые государственные долги (а возможно, и некоторые или даже все старые долги) будут объединены. Вполне ожидаемо, что данное предложение вызывает вопросы, в особенности, у главных стран-кредиторов.
В реальности, довольно сложно ожидать дальнейшей интеграции в ближайшее время, тем более что данный процесс в последний год несколько затормозил. Позиция Германии ясна: она утвердила стремление ЕЦБ использовать прямые денежные операции для покупки суверенных долгов, налагая таким образом на страны обязательство принять условия Европейского стабилизационного механизма, однако Германия не собирается вносить свой вклад в бюджет Еврозоны или выпуск общих облигаций, во всяком случае, до тех пор, пока страны-участницы не продемонстрируют достаточную готовность и способность провести необходимые структурные реформы, а также предоставить наднациональным структурам Еврозоны полномочия по реализации экономических рекомендаций.
Хотя эксперты HSBC полагают, что меры такого порядка могут быть приняты еще очень не скоро, не стоит исключать возможность «легкого» обобществления долговых обязательств (например, покупка облигаций ЕЦБ или же пакеты мер по поддержке стран с постоянно растущей долговой нагрузкой), которые будут позитивно восприняты рынком.
4) Некоторая реструктуризация долга
Еще один сценарий – просто принять как данность то, что сейчас мы имеем дело с валютным союзом, в котором каждое государство периодически будет подвержено риску дефолта. На сегодняшний день такой сценарий кажется более вероятным в отношении долга частного сектора и реструктуризации банковского долга (как в случае с Кипром), чем применительно к долгу национальных правительств. С момента принятия решения о реструктуризации греческого долга в прошлом году, Европейские власти настойчиво повторяли, что это был единственный в своем роде и исключительный случай. Таким образом, исходя из опыта Греции, Еврозона приложит все усилия для того, чтобы избежать повторения схемы вовлечения частного сектора в реструктуризацию суверенного долга в любой другой стране.
Заключение
В то время как все явно надеются на то, что один только масштаб поддержки глобальной экономики со стороны центральных банков в совокупности с дальнейшим прогрессом структурных реформ, направленных на повышение конкурентоспособности, в результате приведет к развитию событий по первому сценарию, такой исход на данный момент маловероятен. В отсутствие более сильного, чем ожидается, экономического роста, Еврозона столкнется либо с «японизацией» некоторых её членов, либо с дальнейшей реструктуризацией долга, либо же с обобществлением долговых обязательств. Более вероятно то, что Еврозона столкнется с комбинацией всех трех сценариев.
Обманчивое спокойствие
Снижение стоимости заимствований и медленный прогресс на пути жесткой экономии…
…не сможет стабилизировать долговую нагрузку в некоторых периферийных странах Еврозоны, если экономический рост серьезно не ускорится
Реформы все еще необходимы, то же самое можно сказать и о дальнейшей интеграции, иначе опасения насчет финансовой устойчивости опять выйдут на передний план
Фокус на фундаментальных вопросах
В последнее время на рынках долговых обязательств периферийных стран господствовало умиротворение. Менее чем через два месяца после того, как пришлось ввести контроль над движением капитала на Кипре, доходность по облигациям периферийных стран Еврозоны обновила минимумы с зимы 2010 года. Однако рост доходности облигаций по всему миру и усиление волатильности в прошлом месяце, которые также отразились на периферийных странах Еврозоны, свидетельствуют о том, что скоро фундаментальные вопросы опять приобретут большое значение. На данный момент периферийным странам еще далеко до устойчивости. Рост не возобновляется, безработица поднимается до социально неприемлемого уровня, а прогнозы суверенного долга постоянно пересматриваются. Эта экономическая реальность подталкивает к мысли о том, что финансовые рынки могут внезапно выйти из своего благодушного состояния. Такое спокойствие, которое царит на рынках сейчас, является ненадежным.
Прогноз
Ралли на рынках государственных долговых обязательств и более детализированный подход к жестким мерам экономии, который сейчас практикуется в Еврозоне, не будут способствовать стабилизации долговой нагрузки в некоторых периферийных странах в ближайшее время. Таким образом, некоторые страны Еврозоны, вполне возможно, будут развиваться по следующим четырем сценариям:
1) Рост выше ожиданий
Дефицит бюджета и прогнозы по госдолгу сильно зависят от ожиданий по номинальному росту ВВП. Если экономический рост будет хотя бы немного выше ожидаемого, то долговая нагрузка гораздо быстрее станет легче. Данный сценарий является самым желанным, однако, события последнего времени показывают, что он еще и наименее вероятный, в особенности в краткосрочной перспективе. Хотя положительные факторы все же имеют место: в странах Еврозоны наблюдается медленный рост инфляции, что позитивно отражается на реальной заработной плате. Кроме того, они почувствуют гораздо меньше давления от ужесточения фискальной политики. Однако внутренний спрос продолжит снижение в этом году и вряд ли сможет самостоятельно увеличиться в 2014 году.
2) «Японизация»
В 2010 году эксперты HSBC предполагали, что Еврозона может на некоторое время продолжить развитие по сценарию Японии с ее низким ростом и низкой инфляцией, по которому все больше частных сбережений перемещается в финансирование государственных облигаций и по которому, даже когда назревает некоторое восстановление, банковская система, не обладающая достаточным капиталом, оказывается неспособной его поддержать. После событий 2010 – 2012 гг. данный сценарий представляется еще более вероятным для некоторых стран Еврозоны. Однако «японизация» большой части Еврозоны будет представлять собой серьезный барьер на пути установления единой монетарной политики в группе все более различных между собой экономик.
3) Обобществление долговых обязательств
Есть также возможность еще большей интеграции Еврозоны, при которой будет создана федеральная фискальная система с большим общим бюджетом, а его расходы будут определяться посредством некоего единого политического процесса. Будут выпущены единые облигации и новые государственные долги (а возможно, и некоторые или даже все старые долги) будут объединены. Вполне ожидаемо, что данное предложение вызывает вопросы, в особенности, у главных стран-кредиторов.
В реальности, довольно сложно ожидать дальнейшей интеграции в ближайшее время, тем более что данный процесс в последний год несколько затормозил. Позиция Германии ясна: она утвердила стремление ЕЦБ использовать прямые денежные операции для покупки суверенных долгов, налагая таким образом на страны обязательство принять условия Европейского стабилизационного механизма, однако Германия не собирается вносить свой вклад в бюджет Еврозоны или выпуск общих облигаций, во всяком случае, до тех пор, пока страны-участницы не продемонстрируют достаточную готовность и способность провести необходимые структурные реформы, а также предоставить наднациональным структурам Еврозоны полномочия по реализации экономических рекомендаций.
Хотя эксперты HSBC полагают, что меры такого порядка могут быть приняты еще очень не скоро, не стоит исключать возможность «легкого» обобществления долговых обязательств (например, покупка облигаций ЕЦБ или же пакеты мер по поддержке стран с постоянно растущей долговой нагрузкой), которые будут позитивно восприняты рынком.
4) Некоторая реструктуризация долга
Еще один сценарий – просто принять как данность то, что сейчас мы имеем дело с валютным союзом, в котором каждое государство периодически будет подвержено риску дефолта. На сегодняшний день такой сценарий кажется более вероятным в отношении долга частного сектора и реструктуризации банковского долга (как в случае с Кипром), чем применительно к долгу национальных правительств. С момента принятия решения о реструктуризации греческого долга в прошлом году, Европейские власти настойчиво повторяли, что это был единственный в своем роде и исключительный случай. Таким образом, исходя из опыта Греции, Еврозона приложит все усилия для того, чтобы избежать повторения схемы вовлечения частного сектора в реструктуризацию суверенного долга в любой другой стране.
Заключение
В то время как все явно надеются на то, что один только масштаб поддержки глобальной экономики со стороны центральных банков в совокупности с дальнейшим прогрессом структурных реформ, направленных на повышение конкурентоспособности, в результате приведет к развитию событий по первому сценарию, такой исход на данный момент маловероятен. В отсутствие более сильного, чем ожидается, экономического роста, Еврозона столкнется либо с «японизацией» некоторых её членов, либо с дальнейшей реструктуризацией долга, либо же с обобществлением долговых обязательств. Более вероятно то, что Еврозона столкнется с комбинацией всех трех сценариев.
Код для вставки в блог
19 июня 2013, 12:16
Обманчивое спокойствие
Снижение стоимости заимствований и медленный прогресс на пути жесткой экономии…