Брокерская компания КИТ Финанс (ООО) существует с 2000г. и является одним из крупнейших брокеров в России. Компания предоставляет доступ более чем 20 000 клиентов к торгам на российских биржах.
Национальное рейтинговое агентство присвоило Компании рейтинг максимальной степени надежности — «ААА».
КИТ Финанс занимает лидирующую позицию по объему сделок на рынке фьючерсов и опционов в рейтинге РТС за август 2011г., является ведущим оператором рынка по числу зарегистрированных и активных клиентов, а также ведущим оператором рынка акций за август 2011г. согласно рейтингу ММВБ.
Сезон корпоративной отчетности в США продолжается. Сегодня мы оценим финансовые результаты за третий квартал 2012 г. одного из мировых гигантов высокотехнологического сектора – Intel. Дела у компании идут плохо, технологический прогресс, судя по всему, обходит Intel стороной.
Динамика финансовых показателей
Выручка компании в августе-сентябре 2012 г. сократилась на 0,3% до 13,5 млрд. долл. в квартальном выражении, и на 5,5% в годовом. Операционная прибыль в третьем квартале составила 3,83 млрд. долл., что на 0,2% выше значений второго квартала и на 20% ниже уровня годовой давности.
Чистая прибыль компании в третьем квартале выросла на 5,1% до 2,97 млрд. долл. против 2,82 млрд. долл. во втором квартале и рухнула на 14,3% против 3,46 млрд. долл. годом ранее.
Каким образом получилось нарастить чистую прибыль при условии падения доходов от основных направлений деятельности? Ответ кроется в размере подоходного налога, который в третьем квартале составил 949 млн. долл. против 1,1 млрд. во втором квартале – разница в 158 млн. Квартальная разница в размере доналоговой прибыли составила 13 млн. долл. Таким образом, чистая прибыль в третьем квартале выросла относительно второго на 145 млн. долл. (145=158-13). Вот и весь секрет “успеха” Intel в третьем квартале 2012 г.
Ну что, отчетность Intel за третий квартал можно назвать хорошей? Нет, нет, нет.
Основные сегменты бизнеса Intel продолжают стагнировать и даже показывают сокращение. А самое неприятное заключается в том, что перспектив особо не видно — прогнозные значения по выручке и чистой прибыли Intel на ближайшие кварталы свидетельствуют о продолжении негативных тенденций.
Согласно консенсус-прогнозу Bloomberg, выручка Intel в четвертом квартале 2012 г. сократится на 5,7% до 3,62 млрд. долл., а чистая прибыль – на 10,4% до 2,66 млрд. долл. На первый квартал 2013 г. ожидания по компании совсем печальные (см. график выше).
Годовая динамика ключевых финансовых показателей выглядит совершенно удручающей. Объем годовой выручки находится на уровне декабря 2011 г, а годовая чистая прибыль падет четыре квартала подряд, находясь на уровне марта 2011 г.
Сегменты бизнеса
В структуре Intel выделяются следующие сегменты:
PC Client Group (персональные компьютеры, 64% квартальной выручки):
• платформы для ноутбуков и ПК, продукты для беспроводных сети.
Data Center Group (дата центры, 20% квартальной выручки):
• платформы для серверов, рабочих станций, карты памяти, продукты для проводной связи.
Other Intel Architecture Group (другие архитектурные группы, 9% квартальной выручки):
• Intelligent Systems Group: платформы для встраиваемых приложений.
• Netbook Group: платформы для нетбуков.
• Intel Mobile Communications: компоненты для мобильных телефонов (процессоры, радио трансиверы, чипы).
• Tablet Group: платформы для “таблеток”.
• Phone Group: платформы для смартфонов.
Software and Services Group (софт и сервис, 4% квартальной выручки):
• McAfee: дочерняя компания (антивирусы, безопасность, защита данных).
• Wind River Software Group: дочерняя компания (производитель операционной системы реального времени VxWorks, дистрибутива Wind River Linux и средств разработки программного обеспечения для встраиваемых микропроцессорных устройств)
• Software and Services Group.
All Other (другие, 3% квартальной выручки):
• Non-Volatile Memory Solutions Group: продукты NAND (флэш-память) и т.п.
Как видно из представленной выше таблицы, сегмент PC Client Group (платформы для ноутбуков и ПК и т.д.), на который приходится 64% выручки Intel, показал сокращение на 0,6% в квартальном пересчете и на 8,3% в годовом. Впервые с 2001 г. снизились год к году продажи персональных компьютеров.
Квартальная динамика подразделения Data Center Group (платформы для серверов, рабочих станций и т.д.) показала сокращение на 5,3% в квартальном выражении и рост на 5,7% в годовом.
Направление по созданию платформ для нетбуков, компонент для мобильных телефонов, “таблеток” и смартфонов несмотря на квартальный прирост выручки на 6,2%, год к году показало сокращение на 14%. На долю этого подразделения по итогам третьего квартала 2012 г. пришлось 9% от совокупной выручки компании. Самым перспективным направлением для Intel является производство процессоров для ультрабуков, которые могут составить конкуренцию планшетникам, и, соответственно, позволит Intel принять участие в “мобильной революции”.
Но пока перспективы крупнейшего в мире производителя микрочипов, Intel, впрочем, как и мирового высокотехнологического сектора, остаются туманными на фоне падения темпов роста мировой экономики и технологического “застоя” в IT-индустрии.
В октябре 2012 г. индекс деловой активности в промышленности ФРБ Нью-Йорка (Empire State, 11,6% ВВП США) вопреки ожиданиям экономистов составил -6,16 пункта, третий месяц подряд фиксируя значение ниже нулевой отметки, отделяющей рост от сокращения. 25% из опрошенных компаний отметили улучшение делового климата в сентябре, 31% — ухудшение. Семь из девяти компонент индекса зафиксировали отрицательные значения. Экономисты, опрошенные Bloomberg, ожидали восстановление Empire State в октябре до -4,0 пунктов; фактическое значение индекса уже три месяца подряд оказывается хуже прогнозов.
*PMI Manufacturing Нью-Йорка (Empire State) публикуется первым среди региональных индексов США. В течение предстоящих двух недель отчитаются остальные промышленные регионы, и, далее, на основе полученных данных можно делать оценки по динамике общенационального индекса производственной активности США – ISM Manufacturing Index – одного из важнейших опережающих индикаторов состояния дел в промышленности крупнейшей экономики мира. Для региональных PMI Manufacturing рост деловой активности от падения отделяет нулевая отметка, для ISM Manufacturing – 50 пунктов.
Компонента новые заказы (-9,0 пунктов) находится на отрицательной территории четвертый месяц подряд, при этом индекс входящих (уплаченных) цен производителей продолжает расти (17,2 пункта), что представляет не очень приятную “смесь” инфляции издержек на фоне сокращающегося производства.
Индекс поставок рухнул на 9,2 пункта до -6,4 пункта, незавершенные заказы сократились до уровня в -18,3 пункта. Запасы вернулись сократились. Впервые с ноября 2011 г. отмечено снижение компоненты занятость ниже нулевой отметки (здесь невольно вспоминается “суперпозитивный” сентябрьский отчет по рынку труда).
Отрицательная динамика разницы между компонентами новые заказы и запасы пока не создает видимой основы для устойчивого восстановления индекса деловой активности в промышленности региона Нью-Йорк.
Что касается ожиданий региональных промышленников, то и они месяц к месяцу понижают свои прогнозы на шесть месяцев вперед как по уровню общеэкономических условий (General Business Conditions), так и по всему спектру компонент, входящих в расчет индекса. Возможно, это влияние неопределенности по вопросу наступления fiscal cliff.
Особенно настораживает отношение опрошенных компаний к ожидаемым в ближайшие 6 месяцев инвестициям в основной капитал (7,8% ВВП) – эта компонента в октябре многообещающе переписала минимумы осени 2011 г.
Сезон корпоративной отчетности в США набирает обороты, и, крупнейший по активам банк в США, JPMorgan первым представил свои результаты за третий квартал 2012 г. среди финансовых организаций.
Опубликованные цифры указали на отсутствие видимых позитивных тенденций в крупнейшем банке крупнейшей экономики мира. Квартальная динамика
Чистая прибыль банка в третьем квартале 2012 г. выросла на 15,1% до 5,7 млрд. долл. против 4,96 млрд. во втором квартале, и на 33,9% против 4,26 млрд. долл. годом ранее. Традиционный банковский бизнес в стагнации — процентные доходы сократились на 1,5% в месячном и на 7,1% в годовом пересчете.
Источники прибыли
Основные сегменты бизнеса JPMorgan, формирующие 70% чистой прибыли банка, в квартальном срезе показали значительное сокращение. Прибыль сегмента розничных финансовых сервисов за квартал сократилась на 37,9%, инвестбанковского бизнеса – на 17,8%, кредитных карт – на 7,4%.
При этом постепенно сходит на нет негативный эффект от неудачных спекуляций лондонского подразделения JPMorgan на рынке деривативов – корпоративный сегмент бизнеса банка показал чистую прибыль в размере 211 млн. долл. в третьем квартале 2012 г. против убытка в 1,77 млрд. во втором.
Доходы трейдингового подразделения сократились на 489 млн. долл. относительно второго квартала и на 92 млн. долл. относительно аналогичного периода годом ранее до 6,3 млрд. долл.
Если трейдинг не приносит прибыли, то может традиционный банковский бизнес показывает рост? Нет. Чистая процентная маржа JPMorgan в третьем квартале 2012 г. обновила исторический минимум в 2,92% благодаря политике ZIRP от ФРС.
Процентные доходы по-прежнему составляют значительную часть в объеме совокупной выручки банка (см. предпоследний график в обзоре).
Логично предположить, что процентные доходы показывают высокую корреляцию с уровнем ключевых процентных ставок ФРС. Скорректировав суммарные доходы на средние за год активы и сравнив полученное соотношение с уровнем эффективной ставки по федеральным фондам ФРС США, делаем вывод о том, что ZIRP (zero interest rate policy – политика нулевых процентных ставок) негативно отразилась на прибыльности “традиционного” сегмента банковского бизнеса. Низкие ставки незначительно демпфируют сокращение экономической и финансовой активности. C учетом того, что Федрезерв намерен проводить политику “нулевых” ставок вплоть до середины 2015 г., можно ожидать дальнейшего сжатия процентных доходов.
С 2010 г. активы увеличились на 15%, при этом объем доходов сократился на 8%.
Вложения в европейскую периферию
Напоследок, нельзя не отметить практически двукратное расширение вложений JPMorgan в бумаги европейской периферии (PIGGS) в третьем квартале до 11,7 млрд. долл. против 6,3 млрд. долл. во втором. Экспозиция в испанские активы за квартал увеличилась на 1,2 млрд. долл., в итальянские – на 2,8 млрд. долл, в остальные страны PIGGS (Ирландию, Португалию, Грецию) – на 1,4 млрд. долл. Один из крупнейших банков США делает ставку на окончание острой фазы долгового кризиса в Еврозоне? Нужно отметить, что долговые рынки PIGGS сложно назвать высоколиквидными и покупка облигаций Италии и Испании на 5 млрд. долл. может стать достаточно рискованной инвестицией для банка.
Годовая динамика финансовых показателей
Бизнес JPMorgan можно разделить на два основных сегмента – традиционный банковский и инвестиционный.
Суммарная прибыль по торговым операциям за последние четыре квартала (годовая скользящая, с учетом данных за третий квартал 2012 г.) в 8,1 млрд. долл. находится на уровне 2006 г. и практически в два раза ниже максимумов 2009/11.
Годовой чистый процентный доход после обновления пиков три года назад продолжает снижаться квартал за кварталом.
На представленном графике хорошо видно, что большая часть доходов банка с 2009 г. формировалась за счет высвобождения резервов под обесценение, которые активно наращивались с 2007 г. на фоне появления первых проблем с ипотечными кредитами. Однако, текущие объемы резервов под обесценение близки к докризисным и в перспективе не смогут оказывать серьезного влияния на “улучшение” параметров прибыли банка.
Годовые доходы от комиссионных и сборов стабильны и близки к своим историческим максимумам 2008 г.
Эффективная налоговая ставка снизилась с 32-33% в период с 2004-2007 до 28-29% сейчас.
Какие направления обеспечат рост прибылей в ближайшие периоды? Главный посткризисный источник роста — высвобождение резервов — практически исчерпан. Остается еще один вариант, связанный с оптимизацией структуры непроцентных расходов (зарплаты и вознаграждения работникам, затраты на маркетинг и т.д.).
Ожидания
Согласно ожиданиям аналитиков, опрошенных Bloomberg, чистый доход JPMorgan в четвертом квартале сократится на 4% до 24,12 млрд. долл. и восстановится до 25,11 млрд. долл. в первом квартале 2013 г. Чистая прибыль банка, согласно прогнозам, в четвертом квартале сократится на 13,6% до 4,93 млрд. долл., а по итогам первого квартала следующего года составит 5,24 млрд. долл.
В целом, ожидания выглядят вполне оправданными, но не забываем держать в уме большую экспозицию банка в нестабильной европейской периферии и угрозу fiscal cliff, наступление которого может очень больно ударить по прибылям американского банковского сектора уже в первом квартале 2013 г.
Alcoa, крупнейший в США производитель алюминия, открывающий сезон корпоративной отчетности, представил отвратительные цифры за третий квартал 2012 г. Несмотря на разовые чрезвычайные убытки из-за судебных и экологических исков в размере 175 млн. долл., отправивших квартальную чистую прибыль в глубокие минуса, у Alcoa остаются очень серьезные проблемы с контролем себестоимости и производственных затрат, снижающими рентабельность бизнеса.
Итак, компания зафиксировала квартальный убыток в размере 143 млн. долл. против убытка в 2 млн. долл. во втором квартале 2012 г. и прибыли в 172 млн. долл. в третьем квартале 2011 г. Тем не менее, аналитики достаточно оптимистично смотрят на перспективы Alcoa в ближайшие кварталы, ожидая увеличения объема продаж и роста чистой прибыли.
Убыток в июле-сентябре был зафиксирован впервые за последние 30 лет, и даже в кризисных 2008/09 гг. третий квартал оставался прибыльным.
Выручка компании сократилась в третьем квартале на 2,2% до 5,83 млрд. долл. против 5,96 млрд. долл. во втором квартале 2012 г., и на 9,1% против 6,41 млрд. в третьем квартале 2011 г. При этом, себестоимость производства выросла в квартальном пересчете на 2,1%, в годовом – сократилась на 0,6%. Таким образом, мы наблюдаем падение выручки при росте себестоимости. В структуре себестоимости производства алюминия затраты на электроэнергию составляют 26%, глинозема (оксида алюминия) – 36%, сырья – 20%, зарплат – 6%, других – 12%.
Рассматривая объем выручки в разрезе июля-сентября (третьего квартала) по годам, мы видим, что текущие значения сопоставимы с уровнями 2003 г., т.е. уровнями 10-летней давности, при этом вновь нельзя не обратить внимание на растущую себестоимость производства.
Конечно, о высокой рентабельности “алюминиевого” бизнеса в текущих условиях речи не идет.
Прибыль на акцию (EPS) до нетипичных событий по результатам третьего квартала 2012 г. оказалась на уровне 3 центов на акцию против ожиданий в 1 цент. Вроде бы неплохо, но базовая EPS, учитывающая те самые судебные и экологические “издержки”, показала минус 13 центов на акцию.
Ключевые параметры мирового рынка алюминия
Крупнейшим потребителем алюминия в мире является Китай; его доля в общемировом срезе увеличилась с 13% в 2000 г. до 41% в 2011 г.
Крупнейшим производителем металла также является Китай.
На 10 крупнейших игроков рынка алюминия приходится более 50% мирового производства; Alcoa занимает 4-ое место в мире.
В янв-сент. 2012 г. мировые запасы алюминия выросли примерно на 1% по отношению к аналогичному периоду прошлого года, а запасы металла на складах производителей упали на 12%. Снижение запасов у производителей проходит на фоне сокращения производства алюминия (в США и Европе) и на фоне падения цен на металл ниже того уровня, когда его производство становится убыточным.
Несмотря на высокий уровень запасов, мировое производство алюминия продолжает расти на фоне замедляющейся мировой экономики. Конечно, картину значительно искажает Китай, активно наращивающий объемы производства при падающих темпах роста экономики в течение последних семи кварталов подряд.
“Китайская” экспансия, безусловно, продолжит оказывать негативное влияние на бизнес европейских, американских и российских производителей алюминия.
В течение последних 10 лет до 2011 г. мировой спрос на алюминий увеличивался в среднем на 4,7% в год, а предложение росло в среднем на 5,4%.
Алюминий имеет широкую область применения. Его использование необходимо в строительной, транспортной, электротехнической промышленности, энергетике и производстве товаров бытового назначения.
Финансовые секторы Испании и Италии, наиболее зависимые от ликвидности ЕЦБ, в сентябре 2012 г. показали первые признаки стабилизации. Центральные банки этих стан впервые за долгое время отчитались о снижении обязательств перед Евросистемой.
Обязательства Банка Испании в рамках межбанковской платежной системы TARGET2 снизились в сентябре 2012 г. на 34,3 млрд. евро (400,1 млрд. евро против 434,4 млрд. в августе), что стало максимальным месячным сокращением за всю историю существования системы.
Обязательства Банка Италии против Евросистемы сократились в сентябре на 8,5 млрд. евро (-2,9%) до 280 млрд. евро против 289,3 млрд. в августе. Снижение оказалось максимальным с января 2012 г. и третьим по величине за историю существования TARGET2.
Напомню также, что 5 октября 2012 г. Бундесбанк опубликовал сентябрьские данные по балансу в рамках TARGET2, согласно которым его требования к Евросистеме в сентябре сократились до 695,5 млрд. евро против рекордных 751,4 млрд. в августе (-7,4% м/м). В абсолютных значениях, снижение требований стало максимальным за всю историю – 55,9 млрд. евро.
Европейская межбанковская система TARGET2 (Trans-European Automated Real-time Gross Settlement Express Transfer System 2) отражает движение средств между семнадцатью европейскими центральными банками, которые вместе с ЕЦБ формируют Евросистему.
Каждая транзакция в TARGET2 осуществляется между двумя национальными центральными банками, в рамках одной транзакции осуществляется перемещение ликвидности центрального банка через зону евро. TARGET2 является концептом нулевой суммы. Когда один национальный центробанк формирует обязательства в TARGET2 через ЕЦБ (клиринговый центр Евросистемы), другой – требования. Сумма обязательств и требований равна нулю.
На представленном ниже графике отражены обязательства (со знаком “+”) и требования (со знаком “–“) стран в платежной системе TARGET2. Италия, Испания, Греция, Португалия и Франция формируют обязательства (заемщики капитала), а Германия, Бельгия, Финляндия, Нидерланды и Австрия формируют требования (кредиторы) в системе TARGET2.
Почему столь высокое внимание уделяется Испании и Италии? Ответ прост. Эти страны являются крупнейшими заемщиками ликвидности в рамках Евросистемы.
В рамках операций по предоставлению краткосрочной ликвидности ЕЦБ (операции MRO) больше всех привлекает Испания – 74,1 млрд.евро. По остальным участникам PIIGS ситуация стабильная.
Что касается операций долгосрочного рефинансирования (LTRO), то лидерами по привлечению дополнительной “длинной” ликвидности у ЕЦБ являются Испания и Италия. По данным за август 2012 г., участие испанских банков в операциях LTRO оценивается в 337,5 млрд. евро, итальянских – в 272,3 млрд. евро.
Как видно на представленном ниже графике, объем фондирования через LTRO у коммерческих банков Италии, Португалии и Греции не растет с марта 2012 г. (после проведения 29 февраля операции 3-летних LTRO).
Объем кредитования испанских банков Европейским Центральным Банком в августе 2012 г. достиг исторического максимума в 388,7 млрд. евро, что составляет около 1/3 от всех выданных ЕЦБ кредитов финансовым организациям Еврозоны в объеме 1,21 трлн. евро. На Италию приходится чуть более ¼ всех кредитов ЕЦБ (274,9 млрд. евро в сентябре против 280,1 млрд. в августе).
“Уровень безработицы в США снизился почти до четырехлетнего минимума в сентябре, укрепив шансы президента Барака Обамы на переизбрание”, — именно эту фразу вторят друг за другом ведущие информационные СМИ по всему миру после публикации сентябрьских данных по американскому рынку труда.
Но, являются ли текущие темпы восстановления американского рынка труда действительно значимыми? Нет, нет, нет. При текущих темпах прироста числа занятых и населения, вернуть потери кризисных 2008/09 гг. получится очень не скоро. “Красивые” цифры можно “рисовать” путем перебрасывания части безработных в состав экономически неактивного населения.
Рассмотрим структуру американского рынка труда более подробно, используя официальные данные Бюро статистики труда (Bureau of Labor Statistics) США.
В кризисные 2008/09 количество занятого гражданского населения (рабочей силы) США сократилось на 8,3 млн. С января 2010 г. по сентябрь 2012 г., т.е. за 2,5 года, без учета прироста населения (рождаемости и иммиграции), количество занятого гражданского населения увеличилось на 5,0 млн. Хотя, за период до августа 2012 г. это число равнялось 4,13 млн. (разница в 873 тыс. чел.!) – одна из первых сентябрьских предвыборных “уловок” Бюро статистики труда.
Тем не менее, если увеличение числа рабочих мест продолжится темпами 2010-2012 гг. – в среднем на 152 тыс. в мес. – то вернуться к уровням начала 2008 г. американский рынок труда сможет через 1,8 года. В 2008/09 гг. Соединенные Штаты теряли ежемесячно в среднем 171 тыс. рабочих мест.
С точки зрения этих “простых” расчетов, все выглядит не так плохо — американский рынок труда постепенно восполняет кризисные потери… если не учитывать фактор прироста населения и “особенностей” статистического учета занятого населения и безработных.
Гражданское население = экономически активное + экономически неактивное
С 2002 г. среднемесячное увеличение числа гражданского населения (не состоящие в рядах вооруженных сил, за исключением членов семей военнослужащих) США составляет 213 тыс. человек.
Гражданское население (Civilian noninstitutional population) формируется из экономически активного населения (Civilian labor force) и экономически неактивного населения (Not in labor force).
На представленных выше графиках отчетливо видно, что экономически активное население США выросло с января 2011 г. по текущий момент на 0,9 млн. чел., а экономически неактивного – на 9,8 млн.чел.!
Согласно последнему отчету Бюро статистики труда (Bureau of Labor Statistics) США, экономически активное население в июле выросло на 418 тыс. чел. до 155 млн. чел., экономически неактивное – сократилось на 211 тыс. до 88,7 млн. чел. В результате, гражданское население увеличилось на 206 тыс. чел. до 243,7 млн. чел.
Экономически активное население (рабочая сила) = занятые + безработные
Экономически активное население (Civilian labor force), или рабочая сила, состоит из занятого населения (Employed) и безработных (Unemployed).
Экономически активное население включает всех работающих и официально признанных безработными граждан старше 16 лет, за исключением военнослужащих; данное определение используется как показатель, характеризующий рынок труда в масштабе национальной экономики; используется для вычисления уровня безработицы.
Занятое население (Employed) – ключевое понятие рынка труда и ключевое понятие для всей экономики. В сентябре 2012 г. количество занятого населения США выросло на 873 тыс. человек, что является максимальным месячным приростом с января 2003 г.! Первое спасибо статистикам.
Общее число занятого населения США в сентябре составило 143 млн. чел.
Количество безработных (Unemployed) в сентябре стало меньше на 456 тыс., что является максимальным месячным сокращением с января 2011 г.! Второе спасибо статистикам… Таковы “политические” издержки гонки за пост Президента США за месяц до дня самих выборов.
Общее число безработного населения США в сентябре составило 12,1 млн. человек.
Таким образом, экономически активное население США в сентябре выросло на 418 тыс. до 155 млн. чел.
Уровень безработицы = безработные/экономически активное население
Разделив количество безработных на общее число экономически активного населения, получаем уровень безработицы (Unemployment level) в 7,8% в сентябре 2012 г. К сожалению, именно этим понятием обычно оперируют политики и финансовые СМИ, описывая состояние рынка труда. Почему к сожалению? Потому что данные этого показателя статистические агентства могут искажать через изменение параметров определения состава безработных. Для этого из состава безработных люди переводятся в состав экономически неактивного населения (еще раз повторюсь – их число увеличилось почти на 10 млн. с 2008 г.!).
На представленном ниже графике четко прослеживается начавшееся с 2008 г. “искажение” данных по рынку труда США.
Занятое население = работающие полный рабочий день + частично занятые
Занятое население делится на людей, работающих полный день (full time workers), и частично занятых (part-time workers).
Согласно данным Table A9 from the Household Survey, количество занятых полный рабочий день в сентябре выросло на 838 тыс. чел. до 115,23 млн. чел., частично занятых — упало на 26 тыс. чел. до 27,73 млн. чел., что совсем близко к абсолютному историческому максимуму в 28 млн. чел., зафиксированному в мае текущего года.
С 2002 г. число занятых полный рабочий день выросло на 2,5% с 112,4 млн. до 115,2 млн. чел. (+2,8 млн.), частично занятых – на 20,0% с 23,1 млн. до 27,7 млн. чел. (+4,6 млн.).
С кризисного 2008 г. количество занятых полный рабочий день сократилось на 5,2% (-6,4 млн.), частично занятых – выросло на 12,1% (+2,7 млн.). На данный момент 19,4% от всех занятых американцев работают неполный рабочий день (от 1 до 35 часов в неделю).
Коэффициент участия в рабочей силе гражданского населения
Путем деления экономически активного населения (Civilian labor force) на все гражданское население США (Civilian noninstitutional population), выводится коэффициент участия в рабочей силе гражданского населения или доля экономически активного населения (Labor Force Participation). В сентябре 2012 г. значение индекса составило 63,7%, что сопоставимо с уровнем 30-летней давности. Дело в том, что с начала 2000-х темпы прироста экономически неактивного населения превышают темпы прироста экономически активного.
Среднее значение уровня экономической активности гражданского населения США с 1982 г. приблизительно равно 66%. С учетом того, что среднемесячный прирост гражданского населения составляет примерно 213 тыс. чел., каждый последующий месяц для поддержания уровня занятости хотя бы на прежнем уровне (т.е. с учетом растущего населения) необходим прирост занятых как минимум на 140,5 тыс. чел. — среднемесячное увеличение числа рабочих мест в американской экономике с начала 2010 г. (с учетом сентябрьских “аномалий”) составляет 152 тыс. О каком уверенном восстановлении рынка труда США идет речь?
5 октября 2012 г. Бундесбанк опубликовал сентябрьские данные по балансу в рамках TARGET2, согласно которым его требования к Евросистеме в сентябре сократились до 695,5 млрд. евро против рекордных 751,4 млрд. в августе (-7,4% м/м). В абсолютных значениях, снижение требований стало максимальным за всю историю – 55,9 млрд. евро (см. График 1).
Европейская межбанковская система TARGET2 (Trans-European Automated Real-time Gross Settlement Express Transfer System 2) отражает движение средств между семнадцатью европейскими центральными банками, которые вместе с ЕЦБ формируют Евросистему.
Каждая транзакция в TARGET2 осуществляется между двумя национальными центральными банками, в рамках одной транзакции осуществляется перемещение ликвидности центрального банка через зону евро. TARGET2 является концептом нулевой суммы. Когда один национальный центробанк формирует обязательства в TARGET2 через ЕЦБ (клиринговый центр Евросистемы), другой – требования. Сумма обязательств и требований равна нулю.
Такие страны как Испания, Италия, Греция, Португалия и т.д. являются заемщиками капитала, а Германия, Нидерланды, Финляндия и Австрия выступают в качестве кредиторов в рамках Евросистемы.
На представленном ниже графике отражены обязательства (со знаком “+”) и требования (со знаком “–“) стран в платежной системе TARGET2. Италия, Испания, Греция, Португалия и Франция формируют обязательства (пассив), а Германия, Бельгия, Финляндия, Нидерланды и Австрия формируют требования (актив) в системе TARGET2.
Согласно последним данным, суммарные обязательства банков Испании к Евросистеме в августе 2012 г. выросли относительно июля на 14 млрд. евро до исторического максимума в 428,6 млрд. евро (53% ВВП страны).
Обязательства итальянских банков в августе также переписали исторический максимум на уровне 289,3 млрд. евро (+9,2 млрд. евро к июлю), что составляет 23% ВВП. Но, в отличие от Испании, с марта 2012 г. финансовая система Италии сейчас выглядит куда более устойчивой.
Напомню, что по данным за август 2012 г., среди стран Еврозоны больше всех в рамках операций MRO привлекает Испания (74,1 млрд. евро). Ситуация у коллег Испании по PIIGS – Италии, Португалии и Греции – с этой точки зрения выглядит достаточно стабильной.
Что касается операций долгосрочного рефинансирования (LTRO), то лидером по привлечению дополнительной “длинной” ликвидности у ЕЦБ опять-таки остается Испания. По данным за август 2012 г., участие испанских банков в операциях LTRO в 337,5 млрд. евро, хотя еще в сентябре 2011 г. эта сумма не превышала и 50 млрд. евро.
Как видно на представленном ниже графике, объем фондирования через LTRO у коммерческих банков Италии и Португалии не увеличивается с марта 2012 г.
Объем кредитования испанских банков Европейским Центральным Банком в августе 2012 г. достиг исторического максимума в 388,7 млрд. евро против 375,5 млрд. евро в июле, что составляет около 1/3 от всех выданных ЕЦБ кредитов финансовым организациям Еврозоны в объеме 1,21 трлн. евро.
При этом, суммарный объем выданных регулятором кредитов в рамках Евросистемы в августе вырос на незначительные 2 млрд. евро, что является признаком видимой стабильности на европейском межбанковском рынке и отсутствия проблем с ликвидностью. Все внимание сконцентрировано по-прежнему на Испании.
Нам остается ждать сентябрьских данных TARGET2 по Испании. Вероятнее всего, в прошлом месяце ситуация начала выправляться в лучшую сторону – обязательства Банка Испании к Евросистеме значительно сократятся (судя по сокращению требований Бундесбанка), что будет позитивным сигналом для европейских рынков.
Последние данные по Еврозоне по-прежнему говорят о слабости экономики региона, и шансы на скорое восстановление остаются призрачными. Тем не менее, ожидания проведения агрессивной политики со стороны ЕЦБ по скупке бондов периферийных стран помогли стабилизировать финансовые рынки и снизить риски дальнейшего сокращения, хотя глобальная конъюнктура все еще указывает на высокую вероятность более быстрого замедления темпов роста мировой экономики в ближайшей перспективе.
На этом фоне рождается все больше разговоров о том, что ЕЦБ пойдет по пути дальнейшего понижения ставки рефинансирования. Кроме этого, от регулятора ждут снижения депозитной ставки до отрицательного значения. 4 октября, как и ожидалось, ЕЦБ выдержал паузу, оставив все ключевые параметры на неизменном уровне.
Текущее значение ставки рефинансирования, под которую ЕЦБ кредитует банки еврозоны, составляет 0,75%. Депозитная ставка, на июльском заседании пониженная до нуля – это ставка под которую ЕЦБ привлекает избыточную ликвидность (или избыточные резервы) банков, в конце каждого рабочего дня.
В нормальных условиях, ставка рефинансирования выступает бенчмарком для ставки овернайт, под которую банки занимают деньги друг у друга на межбанковском рынке, а минимальную планку для овернайта определяет уровень депозитной ставки.
Сегодняшние условия сложно назвать нормальными. Объем избыточных резервов коммерческих банков Еврозоны (американских тоже) просто поражает воображение, а ставки овернайт “отвязались” от ставки рефинансирования и практически “приклеились” к уровню депозитной ставки (см. График 1). Таким образом, понижение ставки рефинансирования практически не окажет влияния на ставку овернайт. Если ЕЦБ хочет смягчить уровень ставок на денежном рынке еврозоны, то скорее регулятору нужно снизить депозитную ставку до отрицательного значения.
Какие аргументы можно привести “за” и “против” понижения депозитной ставки?
Ранее в этом году, член исполнительного совета ЕЦБ Бенуа Кере указал по возможные последствия установления отрицательных ставок, отметив ряд рисков, включая контрпродуктивное влияние на прибыльность европейских банков, которые, в конечном счете, перевесят потенциальные выгоды от программ количественного смягчения. Г-н Кере пришел к выводу, что отрицательные ставки могут лишь предотвратить риски нарушения ценовой стабильности (т.е. риски дефляции), которую ЕЦБ по своему мандату обязан поддерживать.
С экономической точки зрения, есть две основные причины для снижения ставок до отрицательного уровня. Во-первых, это единственный путь обеспечения того, что экономика будет выигрывать от отрицательных ставок в случае, если она погрузится в дефляцию. Однако, дефляция Европе сегодня не грозит. С уровнем инфляции в 2,7% и ставками овернайт в 0,1%, реальные процентные ставки являются сильно отрицательными* (см. График 2).
*это очень контрастирует с Японией, где устойчивая дефляция вернула реальные процентные ставки на положительную территорию.
Во-вторых, установив отрицательное значение по ставке для избыточных резервов путем снижения депозитной ставки, регулятор должен заставить деньги “работать”. В идеальном варианте, высвобождающиеся избыточные резервы коммерческих банков должны пойти на кредитование домохозяйств и корпоративного сектора.
*Но напомню, что обнуление депозитной ставки в июле 2012 г. привело к тому, что банки переложили средства с депозитов overnight на свои текущие счета, открытые в том же ЕЦБ (см. График 3).
Однако, покупки высокодоходных активов, таких как государственные бонды периферии, тоже могут оказать позитивное влияние на экономику региона через падение доходностей и стоимости заимствований. На первый взгляд, этот аргумент заслуживает доверия. Так как большую часть фондирования ЕЦБ привлекли именно периферийные страны, а объем избыточных резервов (excess reserves*) в банковской системе составляет более 700 млрд. евро (см. График 5).
Хотя, очевидность того, что банки начнут активнее кредитовать реальный сектор экономики при -0,25% по депозитной ставке, можно поставить под сомнение.
Более того, ситуация сильно усложняется тем фактом, что значительную часть избыточных резервов формируют страны, составляющие ядро Еврозоны (см. График 6). Основной эффект отрицательных депозитных ставок может привести к дисбалансу монетарной политики ЕЦБ в будущем и привести к росту доходностей гособлигаций ключевых стран зоны евро.
Эффект от отрицательной депозитной ставки будет больше, если найдутся веские причины для начала “бегства” капитала обратно в периферийные страны – либо через каналы банковского сектора, либо через рынок гособлигаций (низкие доходности по бондам основных стран Еврозоны заставят инвесторов искать идеи в высокодоходных облигациях периферии). В этом случае ЕЦБ может сымитировать действия Центрального Банка Дании, который опустил уровень своего аналога депозитной ставки ниже нулевого рубежа с целью ограничения приток капитала и предотвращения роста национальной валюты.
Таким образом, снижение депозитной ставки будет иметь куда меньший эффект, нежели запуск ранее указанных нестандартных мер монетарной политики ЕЦБ, таких как Outright Market Transactions. Проблема Еврозоны заключается не в политике процентных ставок и не в объеме ликвидности банковской системы. Вопрос лежит несколько в другой плоскости. Дело в том, что монетарная политика регулятора оказывает неравномерное влияние на разные части европейского региона. Именно на этой проблеме ЕЦБ должен концентрировать свое внимание. Хотя, если внешняя конъюнктура резко ухудшится, то у ЕЦБ просто не останется других опций и регулятор будет вынужден опустить ставки до отрицательных значений. Но, вероятность этого достаточно низка.
Индекс глобальной производственной активности — Global Manufacturing PMI Index — в сентябре 2012 г. продолжил сокращение (48,9 пункта) на фоне падения выпуска продукции и новых заказов.
Дивергенция между динамикой глобального фондового индекса (MCSI World Index) и индекса деловых настроений в мировом производственном секторе (Global Manufacturing PMI Index) в последние месяцы продолжает усиливаться.
Кто окажется прав? Фондовые активы, подкрепленные “печатными станками” ведущих центробанков, либо стагнирующий реальный сектор экономики?
Индекс деловых настроений в обрабатывающих отраслях показывает значение ниже 50 пунктов, отделяющих рост от сокращения, уже четвертый месяц.
Среднее значение индекса PMI Manufacturing для III квартала 2012 составило 48,5, что ниже 50,4 по II второму кварталу и является минимальным значением с первой половины 2009.
Компоненты выпуск продукции и новые заказы сокращаются четвертый месяц подряд, хотя темпы падения замедлились в сентябре. Новые экспортные заказы продолжили сокращение в течение уже пятого месяца подряд.
Производственная активность в сентябре сократилась в Европейском Союзе и Азии. Индекс PMI Manufacturing Еврозоны и Японии обновил пятимесячный минимум, в Китае – шестимесячный минимум.
Неплохие цифры показали Бразилия, Канада, Дания, Индия, Индонезия, Ирландия, Мексика, Россия, Нидерланды и Турция – все они зафиксировали расширение деловой активности в сентябре.
Впервые за последние три месяца был отмечен рост занятости и входящих цен производителей (во многом из-за повышения стоимости энергоресурсов).
Глобальные индексы деловой активности в промышленности и секторе можно назвать опережающим индикаторами, они плотно коррелируют с динамикой мирового ВВП, в структуре которого на долю промышленности приходится 30,7%, на сектор услуг – 60,7%.
1 октября 2012 г. были опубликованы данные по индексу общенациональной производственной активности США ISM Manufacturing за сентябрь. Вопреки прогнозам экономистов, ожидавшим увидеть индекс ниже 50 пунктов четвертый месяц подряд, индикатор деловых настроений крупнейшей экономики мира все же сумел преодолеть данный рубеж, зафиксировав значение на уровне 51,5 пункта.
Индекс ISM Manufacturing базируется на ежемесячных исследованиях, проводимых среди выборки отобранных компаний. Это позволяет получить ранние индикаторы того, что реально происходит в экономике, отслеживая такие переменные, как производство, новые заказы, уровень запасов, занятость и цены в промышленных секторах. Значение индикатора выше 50 пунктов означает рост деловой активности в промышленности, ниже – наоборот, замедление. Специалисты института ISM отмечают, что падение среднего значения индекса ISM Manufacturing ниже 42,5 пунктов говорит о сокращении национальной экономики, выше – о ее расширении.
Компоненты индекса
Компонента новые заказы, обновившая в августе минимальное с марта 2009 г. значение в 47,1 пункта, в сентябре выросла до 52,3 пункта. Параметр выпуск продукции, который в августе впервые за последние 39 месяцев опустился ниже критической отметки в 50 пунктов, в сентябре продолжил сокращение, зафиксировав значение на уровне 49,5 пункта.
Судя по исторической динамике компоненты новых заказов за вычетом запасов, возобновившийся рост индекса ISM Manufacturing имеет достаточно неустойчивый характер. В предыдущем отчете мы отмечали, что после значительных двухмесячных провалов новых заказов без учета запасов, как правило, следует период восстановления.
ISM Manufacturing vs. ВВП и промпроизводство
Важность ISM Manufacturing заключается в том, что индекс публикуется одним из первых среди серии данных по национальному производственному сектору США.
Несмотря на то, что общий вклад промышленного сектора в ВВП США составляет около 19,2% (сектора услуг — 79,6%, сельского хозяйства — 1,2%), ситуация в данном сегменте экономики периодически выступает в качестве неплохого опережающего показателя для всей экономики. Достаточно вспомнить 2006/07 и 1999/00 гг.
Региональные PMI Manufacturing vs. общенациональный ISM Manufacturing
В течение двух недель до публикации ISM Manufacturing, свои данные представляют региональные Федеральные резервные банки Нью-Йорка (Empire State), Филадельфии (Philly Fed), Ричмонда (Richmond Fed), Далласа (Dallas Fed) и Канзас-Сити (Kansas City Fed), Чикаго (Chicago формирующие около 41% ВВП США.
Учитывая различия в “весе” каждого региона в национальном ВВП, мы рассчитываем сводный региональный индекс деловой активности в промышленности Соединенных Штатов (Empire + Philly + Richmond + Dallas + Kansas + Chicago PMI Manufacturing). Согласно данным за сентябрь, ситуация в производственном секторе рассматриваемых регионов незначительно улучшилась относительно июля и августа — 49,1 пункта против 48,8 в августе и 48,1 в июле.
Незначительное улучшение в августе-сентябре видно в региональных индикаторах производственной активности в разрезе по важнейшему параметру — новые заказы (new orders).
Несмотря на позитивные тенденции в динамике индекса ISM Manufacturing, устойчивость восстановления остается по большим вопросом – в преддверии президентских выборов США стоят на грани “фискального обрыва” (одновременного увеличения налогов и сокращения госрасходов), наступление которого может легко обратить крупнейшую экономику мира в рецессию в начале 2013 г.
